Τι πραγματικά συνέβη με το κούρεμα των ομολόγων

    Τα τελευταία χρόνια έχουν μπει για τα καλά στη ζωή μας οι όροι «κούρεμα» ή απομείωση του χρέους, ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών, αναδιάρθρωση του χρέους, χωρίς πραγματικά να γνωρίζουμε τι σημαίνουν οι παραπάνω όροι. Το ελληνικό χρέος το 2010 είχε φτάσει σε ανεξέλεγκτα επίπεδα (όχι τώρα πως δεν είναι) και η συνεχής άρνηση της Ευρώπης για την αναδιάρθρωση του, προμήνυε το τέλος της Ελλάδος ίσως και της Ευρωζώνης. Το Μάιο του 2010, όταν οι χρηματαγορές ήρθαν σε αδιέξοδο, λόγω της κακής ευρωπολιτικής για τη διαχείριση της κρίσης,  έλαβαν χώρα το μνημόνιο και η δανειακή σύμβαση ύψους 110 δις ευρώ προς την Ελλάδα. Όμως αυτό δεν ήταν αρκετό για τη «σωτηρία» της ελληνικής οικονομίας, αφού τα τότε επιτόκια ήταν αβάσταχτα για το ελληνικό κράτος και το κούρεμα του χρέους πιο αναγκαίο από ποτέ.

Μετά από έντονες διαπραγματεύσεις, τον επόμενο χρόνο (Ιούλιος 2011) αποφασίστηκε να γίνει αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους με κούρεμα (“haircut”) των ομολόγων σε ποσοστό 21% της ονομαστικής τους αξίας, διαδικασία που βαφτίστηκε PSI (Private Sector Involvement) . Στην ουσία, το PSI αφορά τη συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα (τραπεζών, ασφαλιστικές εταιρίες, ιδιώτες και θεσμικοί επενδυτές)στη διαδικασία απομείωσης του δημοσίου χρέους (σε αυτή τη διαδικασία συμμετείχαν και τα ασφαλιστικά ταμεία). Βέβαια, η προσπάθεια αυτή απέτυχε και τον Οκτώβριο του ίδιου έτους (2011) αποφασίστηκε μια νέα αναδιάρθρωση χρέους που απέβλεπε μείωση της ονομαστικής αξίας των ομολόγων κατά 50%. Κάποιοι είπαν τότε ότι to PSI στέφθηκε υπό επιτυχία. Ήταν όμως, πράγματι, τόσο θετικά τα αποτελέσματα της παραπάνω διαδικασίας ;  Ας δούμε προσεκτικά τι έγινε και πόσο ωφεληθήκαμε από αυτή.

    Αρχικά, ας κάνουμε μια διευκρίνιση μεταξύ της απομείωσης και «κουρέματος» χρέους. Με το κούρεμα μειώνεται η αξία του ομολόγου ανάλογα με το ποσοστό του κουρέματος, πράγμα που σημαίνει ότι ο κομιστής του θα πάρει λιγότερα χρήματα στη λήξη του χρεογράφου. Αν δηλαδή το ομόλογο υποστεί κούρεμα της τάξεως του 50%, τότε στη λήξη του ο κομιστής θα εισπράξει το 50% της ονομαστικής του αξίας. Άρα στην περίπτωση του κουρέματος, έχουμε πραγματική μείωση του χρέους του εκδότη του ομολόγου. Από την άλλη πλευρά, η απομείωση του χρέους σημαίνει ότι, όταν λήγει ένα ομόλογο, ανταλλάσσεται με ένα άλλο συνήθως μεγαλύτερης διάρκειας και διαφορετικού επιτοκίου. Στην ουσία είναι μια αναδιάρθρωση χρέους, στην οποία αλλάζουν οι όροι δανεισμού (επιτόκιο, διάρκεια αποπληρωμής, εγγυήσεις) με ένα νέο. Όταν μια χώρα δεν μπορεί να αποπληρώσει το χρέος της, έρχεται σε διαπραγματεύσεις με τους δανειστές της και από κοινού καταλήγουν σε τροποποίηση των αρχικών όρων δανεισμού. Η διαδικασία αυτή λέγεται αναδιάρθρωση χρέους. Επομένως, με την απομείωση ο κάτοχος του ομολόγου δεν ζημιώνεται, αφού δε μειώνεται η ονομαστική αξία του χρεογράφου του, άρα δε μειώνεται το χρέος του εκδότη του ομολόγου. Ίσως το μόνο πρόβλημα που αντιμετωπίσει ο κάτοχος του ομολόγου είναι πρόβλημα ρευστότητας, αν στη λήξη του πρέπει να πληρώσει κάποιες υποχρεώσεις του. Αν για παράδειγμα έχει κάποιος στα χέρια του ένα ομόλογου που λήγει το 2010, αυτό θα ανταλλαχθεί έντοκα με ένα ίσης ονομαστικής αξίας και μεγαλύτερης διάρκειας (πχ λήξη το 2025). Επομένως, με την απομείωση δε μειώνεται το χρέος του εκδότη των ομολόγων, αλλά αλλάζουν οι όροι δανεισμού με νέο δάνειο.

Ας δούμε όμως τι πραγματικά έγινε με το περίφημο haircut των ελληνικών ομολόγων. Αρχικά, πρέπει να τονίσουμε ότι από το κούρεμα των ομολόγων εξαιρέθηκαν περίπου 60 δις ελληνικών ομολόγων που κατείχε η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ), 65 δις παλαιών δανείων που έχει πάρει η Ελλάδα από την Τρόικα, δηλαδή ΕΕ, ΔΝΤ και ΕΚΤ, 40 – 45 δις ευρώ μακροπρόθεσμων ομολόγων που έληγαν μετά το 2020 (άρα κουρευτήκαν αυτά που έληγαν μέχρι το 2020), 15 δις ευρώ από έντοκα γραμμάτια δημοσίου και 20 δις δανείων που είχε πάρει το ελληνικό δημόσιο. Δηλαδή, αν πούμε ότι η Ελλάδα είχε περίπου 360 δις δημόσιο χρέος, το κούρεμα έγινε πάνω στα 160 δις εναπομείναντα ευρώ. Στις 26 Οκτωβρίου του 2011 αποφασίστηκε να καταβληθεί στην Ελλάδα δάνειο ύψους 130 δις ευρώ και οι ιδιώτες πιστωτές να δεχθούν να ανταλλάξουν τα ομόλογα τους με νέα μειωμένης κατά 50% ονομαστικής αξίας ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας και μειωμένου επιτοκίου. Στόχος της αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους ήταν η μείωση του τελευταίου κατά 100 δις ευρώ περίπου. Όμως με βάση τα παραπάνω, το χρέος μειώθηκε κατά ένα μικρότερο ποσό, διαφορετικό του προαναφερθέντος στόχου (50% κούρεμα των 160 δις).  Τα ασφαλιστικά ταμεία είχαν περίπου στην κατοχή τους 22 δις ευρώ σε ελληνικά ομόλογα. Επομένως, μετά το κούρεμα υπέστησαν ζημία ύψους 11 δις ευρώ. Επίσης, ζημία υπέστησαν και οι τράπεζες ύψους 30 δις ευρώ. Η μειωμένη αξία των ομολόγων σημαίνει μειωμένα έσοδα από τόκους για ασφαλιστικά ταμεία και τις τράπεζες άρα και μειωμένη ρευστότητα. Οι παραπάνω προγραμματίζουν τις υποχρεώσεις τους (πχ πληρωμή συντάξεων ή επιστροφή καταθέσεων) με βάση τις αναμενόμενες ροές τους. Όταν όμως, αυτές οι ροές ελαττώνονται, τότε αυτή η μείωση – έλλειμμα θα πρέπει να καλυφθεί με αύξηση μετοχικού κεφαλαίου ή δανεισμό. Αν δε γίνει αυτό δε θα μπορούν να ανταπεξέλθουν και να ανταποκριθούν στις υποχρεώσεις τους, με αποτέλεσμα τη χρεοκοπία. Επομένως, για να μη προκληθούν τα παραπάνω θα πρέπει το κράτος να τους δανείσει αυτά τα χρήματα, ώστε να λειτουργήσουν όλα «ομαλά». Οι τράπεζες και τα ταμεία θα χρωστάν λεφτά στο κράτος. Όμως, επειδή το κράτος δε θα έχει λεφτά, θα πρέπει να δανειστεί από το εξωτερικό. Επομένως, γίνεται φανερό ότι μετά το κούρεμα, το χρέος θα γίνει όσο ήταν παραπάνω από πριν και αυτά που το κράτος χρώσταγε στις τράπεζες και στα ασφαλιστικά ταμεία, θα τα χρωστάει στο εξωτερικό. Τέλος, το δημόσιο χρέος της Ελλάδας ήταν περίπου 395 δις μετά το κούρεμα (τέλη 2012), μακράν μεγαλύτερο των προηγούμενων ετών, γεγονός που αποδεικνύει την αποτυχία του PSI (και όχι μόνο).